대한민국 대외채권

KREXTCREDIT는 어떤 변환도 거치지 않고 보고된 그대로 기록한 원계열이며, 거주자가 비거주자에 대해 보유한 채무성 채권의 총잔액을 기말 시점에서 미국 달러 백만 단위로 측정한 것이다. 이는 대외채무의 자산 측면 대응물이므로 둘의 차액이 순대외채권이 되며, 총액으로 기록되기에 상계되지 않은 채권과 채무의 규모가 각각 드러난다.

이 스톡은 대외부 계정 계보에 속하는 국민 대차대조표 수량으로, 한 나라의 대외 자산과 부채가 국제투자대조표로 집계되며 그 변화가 국경 간 흐름과 평가효과를 조정한다(Lane and Milesi-Ferretti 2001; Obstfeld 2012). 총 포지션은 순액을 넘어서는 정보를 담는데, 규모가 비슷한 상계 채권이라도 통화 구성과 만기 구조에 따라 평가·차환 위험 노출이 크게 다를 수 있기 때문이다(Gourinchas and Rey 2007b; Lane and Milesi-Ferretti 2018).

측정은 자금순환 회계의 금융계정 틀 안에 자리하며, 모든 채권이 한 부문의 자산인 동시에 다른 부문의 부채로 기입된다(Copeland 1949; Stone 1966). 부문별 집계는 금융자산·부채를 스톡 단위로 기록하기 위해 구축된 국민 대차대조표를 따르고(Goldsmith, Lipsey, and Mendelson 1963), 단위 부문 구분과 상품 분류의 편제 규약을 따른다(Dawson 1996).

이 계열은 흐름이 아니라 스톡이므로 저축, 투자, 경상수지, 순대외자산 변화를 잇는 시점 간 회계 항등식을 통해 읽으며(Obstfeld and Rogoff 1995), 대외 채권 총량은 급속한 대외 축적이 불안정에 선행하였던 장기 신용·유동성 기록과 연결된다(Schularick and Taylor 2012; Jordà, Schularick, and Taylor 2017). 이 잔액은 계절조정 없이 그대로 기록한 원계열이므로, 담고 있는 계절성은 사전 필터가 아니라 자료 자체의 성질이다.

KRED는 KREXTCREDIT에 디플레이트, 재척도화, 평활화, 연율화, 통화 환산 어느 것도 적용하지 않으므로, 공표 수치는 원천 단위 그대로 측정된 편제 잔액이며 단위는 미국 달러 백만이다. 총액으로 기록하므로 대외채무와 상계하지 않고, 원계열이므로 계절조정도 적용하지 않는다.

측정의 토대는 대외 자산·부채의 국제투자대조표 틀이며, 그 추정 방법은 경제별로 총·순 대외 포지션을 구축한다(Lane and Milesi-Ferretti 2001; Lane and Milesi-Ferretti 2007). 채권 구성요소는 구성요소별 평가로 편제되며, 이는 장기간 총 대외 포지션 측정을 위해 확립된 관행이다(Gourinchas and Rey 2007a).

기저 계정은 자금순환 체계의 금융계정으로, 자금순환 회계로 처음 정초되어(Copeland 1949) 이후 완결된 실증적 구축으로 구현되었으며(Copeland 1952), 각 상품을 4중 기입 원리 아래 한 부문의 자산인 동시에 다른 부문의 부채로 기록한다. 스톡은 통합 사회회계 틀에서 읽어내고(Stone 1966) 국민 대차대조표에 집계하며(Goldsmith, Lipsey, and Mendelson 1963), 금융계정 편제의 편람 규약을 따른다(Dawson 1996).

이질적 국경 간 채권을 하나의 통화 총량으로 집계하는 일은 지수이론과 집계이론을 끌어들이며, 그 이론에서 수량은 가중을 통해 정합적 총량으로 결합된다(Barnett 1980; Diewert 1976). 이 계열은 모형화된 수량이 아니라 기말 포지션이며, 그 수준은 거래와 포지션 변화를 분리하는 평가 경로를 통해 누적 흐름과 조정된다(Gourinchas and Rey 2007b; Obstfeld and Rogoff 1995).

대외채권은 한 나라가 여타 세계에 대해 보유한 청구권의 크기를 재므로, 대외채무와 나란히 읽을 때 대외 지급능력과 대외 취약성의 지표가 된다. 두 총액의 차액인 순대외채권은 경상수지 누적의 대차대조표 대응물에 가깝지만, 총액 자체가 별도의 정보를 담는데 규모가 비슷한 총 채권과 총 채무라도 통화·만기 구성에 따라 경제를 노출시킬 수 있기 때문이다(Obstfeld 2012; Obstfeld and Rogoff 1995).

채권 잔액은 대외 의무를 이행할 자원의 상한을 규정하는 반면 그 유동성과 만기는 채권마다 다르므로, 채권과 채무를 함께 볼 때 비로소 대외 유동성이 한정된다. 청구권의 종류에 따라 평가와 수익 행태가 달라진다는 점도 해석에 유의미하다(Gourinchas and Rey 2007b; Curcuru, Dvorak, and Warnock 2008).

이 수량은 대외부 계정 안에 자리하는데, 이 계정은 여러 경제에 걸쳐 구축되어 순대외자산 포지션을 비교 가능한 분석 대상으로 만들었다(Lane and Milesi-Ferretti 2001; Lane and Milesi-Ferretti 2018). 기저 금융계정은 각 채권을 지급의 순환흐름 안에 위치시키고(Copeland 1952; Stone 1966), 부문별 대차대조표는 그 축적을 스톡으로 기록한다(Goldsmith, Lipsey, and Mendelson 1963).

대외 채권과 부채의 급속한 축적은 장기 거시금융 기록에서 금융 스트레스에 거듭 선행하였으므로, 이 잔액의 수준과 증가율은 대외·시스템 위험 평가에 정보를 더한다(Schularick and Taylor 2012; Jordà, Schularick, and Taylor 2017).

시장 참가자에게 대외채권 잔액은 국가·국별 위험의 입력변수인데, 대외채무에 견준 채권의 크기가 무질서한 대외 조정의 확률을 좌우하고 국가 스프레드에 반영되기 때문이다. 총 포지션은 평가에 유의하여 읽어야 하며, 국경 간 채권의 측정 수준과 수익률이 추정 방법에 민감하기 때문이다(Gourinchas and Rey 2007a; Curcuru, Dvorak, and Warnock 2008).

순대외채권 지위는 대외 조달 여건과 통화 위험의 방향을 가늠하는 데 쓰이며, 이 잔액을 구성요소로 하는 순대외자산 포지션은 누적 경상수지의 대차대조표 대응물이자 지속가능한 대외 경로의 결정요인이다(Obstfeld and Rogoff 1995; Lane and Milesi-Ferretti 2001; Obstfeld 2012).

대외·신용 총량의 급속한 증가가 위기 빈도와 연결되어 왔으므로, 데스크는 이 잔액의 수준과 모멘텀으로 통화·금리 익스포저의 꼬리 시나리오를 보정한다(Schularick and Taylor 2012; Jordà, Schularick, and Taylor 2017). 포지션이 흐름과 무관하게 움직이는 평가 경로는 그 자체로 대외 대차대조표의 손익 원천이며, 채권 구성은 그 민감도를 좌우한다(Gourinchas and Rey 2007b; Lane and Milesi-Ferretti 2018).

이 포지션을 틀 짓는 금융계정과 국민 대차대조표는 대출기관과 준비자산 운용자, 거시건전성 감독자가 대외·조달 위험을 산정할 때 참고하는 것과 같은 재무제표이다(Goldsmith, Lipsey, and Mendelson 1963; Copeland 1949; Dawson 1996).

KREXTCREDIT는 계절조정 없이 기록한 대외채권 잔액이며, 공표되는 로그 수준이 통계 대상으로, 부호를 갖는 흐름이 아니라 양의 자산 스톡으로 검정한다. 표본은 1994-10부터 2026-01까지 126개 분기별 관측치이며, 단위근 삼중 검정은 로그 수준에 상수와 추세를 포함하여 수행한다.

Said and Dickey (1984)의 시차 보강을 적용한 Dickey and Fuller (1979)의 증대 디키-풀러 회귀는 통계량 −1.297로 p = 0.889에서 단위근을 기각하지 못하고, 비모수적인 Phillips and Perron (1988) 검정은 통계량 −1.341로 p = 0.877에서 이에 합치하며, 정상성을 귀무로 두는 검정은 통계량 0.401로 p < 0.01에서 추세정상성을 기각하므로(Kwiatkowski et al. 1992), 세 절차 모두 명확한 I(1) 분류에 합치한다. Elliott, Rothenberg, and Stock (1996)의 GLS 추세제거 상향 검정은 판정이 모호한 경우에만 유보되며 이 명확한 판독에는 쓰이지 않는다.

로그 수준이 I(1)이므로 포트맨토와 구조변화 탐색은 1차 차분에서 수행하는데, 수준 포트맨토는 확률적 추세의 근단위 자기상관을 읽고 수준 평균변화 탐색은 이를 허위로 분할하기 때문이다(Perron 1989; Hamilton 2018; Bai and Perron 1998). Box and Pierce (1970)의 형태를 정련한 Ljung and Box (1978)의 포트맨토 통계량은 로그 차분 계열에서 시차 4에 Q = 14.972로 p = 0.005에서, 시차 8에 Q = 15.779로 p = 0.046에서 백색잡음 귀무를 기각하며, Bai and Perron (2003)의 동적계획 알고리즘으로 계산한 다중 구조변화 절차는 로그 차분 계열 평균에서 2007-01에 하나의 변화점을 둔다.

이 채권 자료는 계절조정되지 않았으므로 계절 배터리는 사전 필터의 잔재가 아니라 자료 고유의 계절성을 기술한다. Hylleberg et al. (1990)의 계절 단위근 검정은 통계량 187.829로 p = 0.000에서 계절 주파수의 단위근을 기각하므로 확률적 계절 단위근은 존재하지 않으며, 계절 더미는 통계량 0.531로 p = 0.662에서 결합 유의하지 않아 결정적 분기 패턴이 남지 않고, 계절 포트맨토도 차분 계열에서 통계량 8.421로 p = 0.393에서 기각하지 못하여 계절 시차의 잔차 자기상관도 나타나지 않는다. 계절조정되지 않은 분기 스톡에서 계절 구조가 확인되지 않는 이 판독은 Canova and Hansen (1995)의 계절 주파수 틀 및 계절조정 문헌과 합치한다(Ghysels and Osborn 2001).